金泉股份客户集中，代加工外销毛利率低，业绩见顶前景难料

正文:称重金融研究员李力

在户外运动中，90后年轻人的比例为44%，而女性群体的比例高达66%伴随着露营成为最受欢迎的户外休闲活动，其场景从山区，沙漠和草原向郊区和市区的湖边，树林和公园靠拢，露营从野外生存撤退到休闲放松，从而变得流行起来

受益于户外运动的扬州金泉旅游用品股份有限公司拟在上交所主板上市，保荐人为郭进证券公司首次公开发行股票数量不超过1675万股，占比不低于25%，发行后总股本不超过6700万股拟投资41210万元用于25万条帐篷生产线，35万条睡袋生产线，户外用品研发中心，物流仓库建设项目的技术改造项目及补充流动资金

金泉股份由外资转内资，自然人持股，OEM出口占比高，客户集中营见顶，净利润暴跌，未缴公积金和大量外包降低运营成本，R&D费用占比低，产能充足，集资扩产必要性存疑，大额分红同额发放，香港子公司金泉仍在亏损，关联交易不断，第三方支付占比高。

外资转内资，自然人持股

日前，意大利商人Richard Vasak拟以现金出资设立扬州金泉旅游用品有限公司扬州金泉旅游用品有限公司注册资本为10万美元2000年4月，公司首次增资，2008年11月18日，Richard Vasak将其持有的金泉有限公司48.466%的股权转让给林，将金泉有限26.994%的股权转让给李宏庆，将金泉有限12.27%的股权转让给维基，将金泉有限12.27%的股权转让给邵桂林

之后，经过邵桂林退出和退出的过程，2016年9月5日，金泉有限只剩下两个自然人股东，林持股55.24%，持股44.76%随后于2017年10月31日新增康，赵，周敏，鞠万年四名小股东

李宏庆公司整体变更设立前，除金权有限股权外，还持有SUO传感股权，是SUO传感的实际控制人奥地利传感器主要从事制造汽车零部件和配件截至招股说明书签署日，林持有公司54.97%的股权，为公司的控股股东和实际控制人

OEM出口占比高，客户集中营见顶，净利润暴跌。

金泉有限公司主要从事户外用品的研发，设计，生产和销售公司主要产品有帐篷，睡袋，户外服装，背包等户外用品金泉股份自1998年建厂以来，从最初建立的帐篷，睡袋两条生产线，不断延伸发展出跨品类的产品轴2016年，公司在越南建立生产基地，现拥有中国和越南四大生产基地，拥有帐篷，睡袋，户外夹克，羽绒服，背包等户外装备生产线

2018年至2021年1—6月，公司前五大客户集中度分别达到75.20%，75.81%，76.13%，79.32%，客户越来越集中第一大客户纽维尔品牌在报告期内的占比分别为31.68%，30.74%，27.79%和33.38%销售依赖于固定客户的市场需求，所以金泉股份的独立运营是个问题，业绩波动明显

2018年至2021年上半年，公司营业收入分别为4.91亿元，5.95亿元，5.96亿元和3.69亿元，其中2019年和2020年分别增长21%和0.2%，同期净利润分别为6253.06万元，8274.19万元，5951.87万元和4212.95万元，其中2019年和2020年分别增长32%和—28%2020年，公司营收增速仅为0.2%，达到峰值，而同期净利润大幅下滑

从主营业务毛利率来看，报告期内公司主营业务毛利率分别为18.08%，20.68%，21.28%，19.85%，相比同业平均水平为27.53%，31.29%，30.84%，27.5%金泉股份毛利率低10倍左右，盈利能力明显不如同行

公司主要采用ODM/OEM形式加工生产国际知名品牌，公司采用直销模式公司的销售区域主要是国外市场公司产品生产出来后，直接出口，销售给相应的客户报告期内，金泉主营业务出口收入金额分别为4.662亿元，5.779亿元，5.859亿元，3.63亿元出口收入占各期主营业务收入的比重分别为95.51%，97.61%，98.96%，98.76%，出口收入比重长期超过90%

2018年以来，受国际环境影响，公司出口的部分产品仍在加征关税名单中报告期内，金泉股份汇兑收益分别为684.57万元，426.2万元，—2131.63万元和—131.42万元2020年人民币会升值，尤其是下半年，会使公司遭受一些汇兑损失，进而影响公司2020年的净利润若未来人民币汇率波动加大，将对公司经营业绩产生一定影响

各报告期末，金泉股份应收账款账面价值分别为5，596.31万元，6，224.87万元，5，266.06万元和1.265亿元，占总资产的比例分别为12.03%，11.88%，10.47%和22.45%伴随着公司业务规模的扩大，应收账款可能会进一步增加

各报告期末，公司存货账面价值分别为12，340万元，11，090万元，13，370万元和15，200万元，分别占总资产的26.53%，21.15%，26.59%和26.97%。

未缴公积金和大量外包降低运营成本，R&D费用占比低。

金泉股份的毛利率远低于同行，这是公司不断降低运营成本的结果从人工成本的角度来看，未缴纳的社保和公积金是一招根据测算，报告期内，若公司为未缴纳的员工缴纳社会保险和住房公积金，应缴纳的社会保险和住房公积金金额分别为249.13万元，169.58万元，29.64万元和19.06万元，分别占利润总额的3.65%，1.82%，0.44%和0.40%

为了降低成本，金泉有限公司进行了大量的对外加工报告期各期公司对外加工费分别为5972.4万元，4983.8万元，4376.29万元，2993.04万元2018—2020年，伴随着越南金泉生产人员，生产效率，产量的逐步提升，2020年收购了匹克公司，增加了自身产能金泉旅游生产压力减小，外加工逐渐减少2021年1—6月客户采购量大增，公司生产任务增加，外协加工量增加

其中，镇江沈兰是主要的外部贷款人报告期内，公司向外包公司镇江沈兰采购金额分别为3，447.06万元，3，909.03万元，4，812.67万元和3，877.66万元镇江主要为公司生产一些款式的科尔曼牌帐篷，款式集中在这种外包生产情况下，一部分主要原材料由公司提供，另一部分主要原材料由镇江沈兰从公司指定的供应商处采购，然后进行加工

从公司的员工结构来看，公司大部分员工的文化程度较低，而在总共2000名员工的基础上，只有86名R&D人员。

金泉股份于2018年12月3日被认定为高新技术企业，获得编号为GR201832008156的高新技术企业证书，有效期三年母公司在符合高新技术企业税收优惠期间，可减按15%的税率征收企业所得税报告期内，企业所得税费用包括当期所得税费用和递延所得税费用，分别为575.77万元，1030.72万元，762.95万元和530.43万元，占利润总额的比例分别为8.43%，11.08%，11.36%和11.158%

2018年，2019年，2020年和2021年1—6月，公司R&D费用分别为1677.16万元，1741.43万元，1776.49万元和850.59万元，占同期营业收入的3.41%，2.92%和2.98%从综合R&D费用率来看，达不到高科技企业3%的要求报告期内，母公司R&D费用占同期营业收入的比例分别为3.59%，3.47%，3.52%，3.03%，刚刚过线

产能充足，集资扩产的必要性存疑，大额分红等额发放。

2018年至2020年，公司产品产能呈增长趋势，主要原因是2019年和2020年公司子公司越南金泉的生产设备投入增加此外，公司于2020年收购匹克公司，增加了产能2021年1—6月，越南金泉生产的帐篷，睡袋数量大增，产能利用率提高，背包产能利用率下降很多，主要是因为客户零售额减少，公司背包产量大幅下降

从产销率来看，2020年金泉股份帐篷，睡袋产能利用率大幅下降虽然2021年上半年略有增长，但帐篷的产能利用率仅为77.09%，而睡袋的产能利用率为75.89%在报告期末，平均产能未超过80%

帐篷和睡袋生产线技术改造完成后，金泉股份本次IPO项目将新增年产25万顶帐篷和35万个睡袋的产能，帐篷产能由17万顶扩大至42万顶，睡袋产能由80万个增加至115万个会如何消化

各报告期末，金泉股份未分配利润分别为26560万元，27000万元，535.56万元和4433.22万元，公司报告期内筹资活动产生的现金流量净额分别为—303.92万元，—1369.24万元，—10170万元和—661.11万元公司筹资活动产生的现金流出主要是股利支付的现金2020年，公司向股东支付的现金分红甚至高达1.005亿元

本次募集资金项目，仅流动资金就高达9000万元，前两个项目的补充资金各为712万元金泉股份补充资本金超过1.04亿元，相当于2020年现金分红现金流方面，公司仍有部分闲置资金，且公司选择大量分红而非扩产扩能，未来不容乐观但是，是否有必要将筹集的资金用于扩大生产，并在大量分红后支付相同金额的资金，这令人怀疑

香港子公司金泉仍在亏损，关联交易持续，第三方支付占比高。

金泉为公司全资子公司，截至2021年6月30日亏损173.33万元，金权拥有100%孙公司的匹克公司，2020年12月31日仍亏损582.48万元，至2021年6月30日开始微利35.16万元，全资子公司越南金泉成立于2016年，已盈利。

苏飞耐仕户外用品有限公司是一家合资公司，金泉持有其50%的股份2015年未批先建，要求2016年11月前整改规范另一半归FenixOutdoorAB所有，江苏菲奈诗支付其商标使用费，包括驰名商标Fjallraven，享有在中国的独家经营权报告期内，公司向江苏菲奈诗销售的产品以背包为主，分别占江苏菲奈诗销售收入的75.60%，77.04%，71.09%和81.43%

扬州嘉禾主要从事户外配件和洗涤标签的生产和销售，丝网印刷报告期内，公司委托扬州嘉禾外协加工工艺印刷林配偶之弟李及其配偶持有100%股份

小狐狸标签是扬州嘉禾公司采购的最重要的辅材，材质为热塑性聚氨酯弹性体橡胶这样的圆形标签全部用于菲尼克斯集团的背包产品扬州嘉禾供应的小狐狸标签已被菲尼克斯集团认可，是该公司小狐狸标签的唯一国内供应商公司采购价格略低于非关联方，因为公司采购的其他狐狸是菲尼克斯集团指定的海外供应商供应的皮标，全部用于服装产品

扬州金麦服装辅料有限公司原为兄弟之子李佳欣的配偶郭持股18.75%，李宏庆兄弟之子的岳母郭金芳持股31.25%的企业郭和郭金芳于2021年5月26日向无关联的第三方转让其股份报告期内，公司向扬州金麦采购的主要原材料为织唛和织带

报告期内，关联方担保主要为林，为金泉股份提供的借款担保，合计2.76亿元，尚有0.60亿元未履行。

报告期内，金泉有限公司有少量客户通过第三方支付货款，主要为客户群中的关联公司报告期各期公司第三方支付金额分别为8360.51万元，10670万元，15790万元和12290万元，分别占销售商品和提供劳务收到现金的16.14%，18.18%，26.55%和42.32%

公司的第三方客户主要包括菲尼克斯集团，VF集团和Newell集团三个客户属于国际大型企业集团菲尼克斯集团在瑞典斯德哥尔摩证券交易所上市，VF集团在纽交所主板上市，纽维尔集团在纳斯达克主板上市，每个集团都有很多子公司通过集团财务公司或指定关联公司代客户统一对外支付，报告期金额分别为7119.14万元，8430.55万元，1000元