天味食品603317：库存去化效果显现关注边际改善趋势

事件:公司发布2022年一季报22Q1实现营业收入6.3亿，同比增长20.6%，归母净利润1亿，同比增长25.3%，扣非归母净利润0.98亿，同比增长27.3%收入和利润表现超出预期投资与估值:维持盈利预测预测2022—24年归母净利润分别为24亿，2.9亿，3.5亿，同比增长30%，22%，19%最新股价对应2022—24年51x，42x，36x的PE，维持增持评级公司所处的川味复合调味品是食品饮料板块中少有的高增长品类虽然近两年由于大量行业进入者，格局略有恶化，但我们认为公司具有一定的先发优势，通过上市扩大了资本实力和产能规模整体战略以收入规模为导向，快速扩张，巩固先发优势短期来看，经过21年的库存去化，公司已将渠道库存降至合理水平，22年有望迎来销售的边际改善从长期来看，我们认为自上市以来，公司的战略规划逐渐明晰，在人才建设，薪酬激励，营销架构，品牌战略，销售策略等方面进行了全面的梳理和完善，逐渐从过去的粗放式经营向精细化经营转变，并处于提升的通道中建议继续关注去库存效应显现，22Q1营收表现超预期品类方面，22Q1火锅底料/中餐调料/香肠腊肉/鸡精/辣酱分别实现营收2.4亿/3.5亿/0.5亿/0.2亿/0.9亿，同比变化—3.2%/+45%/—35.3%/+87%/+35.4渠道方面，22Q1经销商收入同比增长23.4%，主要受益于渠道去库存效应，定制餐调整收入同比增长13%，保持稳定增长，电商收入同比下降20%，主要是促销同比收缩分区域来看，核心西南，华中，华东，西北地区收入增速稳定，平均增长表现在20%左右从经销商数量来看，22Q1经销商数量为3368家，比年初净减少41家主要原因是公司继续执行优商扶商政策，赋能大经销商，扶持成长型经销商22第1季度毛利率，固定费用和支持盈利能力的优化22Q1公司实现毛利率36%，同比下降0.3pct，主要原因是1)去年11月核心产品提价，抵消了原材料压力，2)渠道库存回归良性水平，促销力度持续降低销售费用率方面，22Q1销售费用同比下降5%，销售费用率为13%，同比下降3.5个百分点主要原因是公司的营销宣传从空中推到了地面，成本投入更加精准其他费用率方面，22Q1管理/R&D/财务费用率分别为3.4%/1.2%/—0.7%，同比变化分别为—0.21+0.2/+1.9pct受益于毛利率稳定和广告投入萎缩，公司22Q1净回报率为16%，同比上升0.6pct股价上涨催化剂:新品业绩超预期，定制餐调整超预期扩大核心假设风险:食品安全问题，火钢行业景气度下降，行业竞争加剧